世界

当股市接近历史高位时,最近的回报可能会非常强劲

投资者的可怕倾向是假设这些回报将继续下去

但是你走的越高,就越难以保持同样的速度上升

去年秋天,当我访问美国寻找养老金的故事时,我很惊讶没有人能够理解这一点

公共养老金的投资组合的回报目标为7-8%

在受到挑战时,他们倾向于引用他们30年来实现这些数字的记录

但是这个记录使得它不太可能,而不是更多的是它们会击中目标

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想到这一点最简单的方法是通过债券市场

1987年,十年期国债的收益率略低于9%

从那时起,它已降至目前的不到3%的水平

因此,债券投资者不仅在早年获得高收益率,而且随着债券收益率下跌,他们获得了资本收益

未来的回报显然受到低初始收益率的限制,但也受到未来资本收益的可能性很小的限制

学者们对回报的思考方式是说投资者获得无风险回报(从短期贷款到政府),然后要求购买股票的“风险溢价”,这可能会在短期内遭受重大损失

事后溢价(投资者实际得到的)与事前溢价(他们的预期)之间存在差异

伦敦商学院的学者们认为,投资者可能希望实现真正的股息增长和估值改善,但他们可能只依赖于股息收益率

因此,过去的事前股权风险溢价可能为3.3%

目前全球市场的股息收益率约为2.5%

假设任何进一步的估值改善(价格/股息比率上升或股息收益率下降)似乎是不明智的

学术界允许相当慷慨的1%用于未来的实际股息增长,以获得3.5%的当前事前股权风险溢价

如果这看起来很低,我们应该注意到学术界在2000年做出了同样的预测;从那时起,股权风险溢价已经达到...... 3.4%

要估算总回报,当然必须将风险溢价加到无风险利率上

这是乐观主义者的第二个问题

世界各地的实际利率为负;即短期利率低于通货膨胀率

即使我们采取更长的利率(例如10年期与通胀挂钩的债券),美国的实际利率仅为0.5%

增加3.5%的风险溢价可以获得4%的实际回报

如果我们假设通货膨胀率为2%,则股票的名义回报率为6%

所有这些都假设股票没有估值下调,看起来似乎很合理

因此,即使美国养老基金将其全部投资组合置于股票 - 一种风险很高的策略 - 他们也不会做出7-8%的假设

一位城市财务总监对我说,这并不需要人们预测2008年式的崩溃

这只是数学